中國(guó)海關(guān)最新數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)1月銅進(jìn)口量同比增長(zhǎng)52%至53.6萬(wàn)噸的紀(jì)錄高位。進(jìn)口量的意外大幅增長(zhǎng)讓市場(chǎng)對(duì)“中國(guó)因素”推動(dòng)的銅需求增長(zhǎng)信心有所恢復(fù)，但仔細(xì)品味近期行業(yè)的基本面以及宏觀環(huán)境，“中國(guó)因素”已開(kāi)始變味道。

 

　　近十多年來(lái)，中國(guó)對(duì)銅等大宗商品需求的快速增長(zhǎng)成為影響大宗商品供求關(guān)系和價(jià)格的主導(dǎo)力量，“中國(guó)因素”因此而名揚(yáng)天下。然而，不得不關(guān)注的一個(gè)事實(shí)是，自2011年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速逐步放緩，全球貨幣政策走向差異化，“中國(guó)因素”的味道也在慢慢發(fā)生變化。

 

　　對(duì)銅市場(chǎng)而言，融資銅出現(xiàn)及盛行成為改變“中國(guó)因素”味道的一個(gè)重要力量。1月銅進(jìn)口數(shù)據(jù)的公布，也讓近期銅市場(chǎng)出現(xiàn)的疑團(tuán)逐步清晰。

 

　　2013年12月銅價(jià)逆市大漲，倫銅創(chuàng)下7460美元/噸的近7個(gè)月來(lái)新高。而當(dāng)時(shí)中國(guó)股市表現(xiàn)疲軟、橡膠和螺紋鋼等工業(yè)品均創(chuàng)下近期的新低。從銅自身的基本面來(lái)看，“中國(guó)因素”中的銅需求因素亦并沒(méi)有銅價(jià)所顯示的那么強(qiáng)勁。銅管需求的淡季不淡帶來(lái)的銅需求增長(zhǎng)很大程度上被銅線桿需求的環(huán)比走弱抵消，需求與去年同期相比仍算不差。但在供應(yīng)同時(shí)也趨于增長(zhǎng)的背景下，基于真實(shí)需求計(jì)量的供需均衡并不能支持銅價(jià)如此強(qiáng)勁上揚(yáng)。

 

　　顯然，2014年1月銅價(jià)的回落對(duì)上述判斷提供了佐證，大量進(jìn)口銅在1月份到港入關(guān)給國(guó)內(nèi)銅市場(chǎng)帶來(lái)明顯的供應(yīng)壓力。1月中下旬上期所銅庫(kù)存突然大幅增加、1月21日國(guó)內(nèi)電銅現(xiàn)貨升貼水的大幅回落最終拖累銅價(jià)隨后大幅下跌，倫銅最低下跌至7016美元/噸，基本回吐2013年12月銅價(jià)逆市大漲的所有漲幅。

 

　　這不得不讓市場(chǎng)重新認(rèn)真品味“中國(guó)因素”的新味道。顯然，2013年下半年以來(lái)，以倫敦金屬交易所（LME）市場(chǎng)為代表的全球顯性銅庫(kù)存出現(xiàn)了大幅下降，其中LME銅庫(kù)存腰斬過(guò)半，LME現(xiàn)貨重返升水格局，“中國(guó)因素”仍是核心驅(qū)動(dòng)力。但是，此時(shí)的“中國(guó)因素”與彼時(shí)的“中國(guó)因素”味道已不同。

 

　　融資銅很可能是解開(kāi)謎底的關(guān)鍵。進(jìn)口融資銅操作盛行的核心邏輯是其資金成本的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。2013年6月的“錢(qián)荒”無(wú)疑是再次點(diǎn)燃融資銅操作的導(dǎo)火索。加上當(dāng)時(shí)較好的比價(jià)條件，融資銅操作的資金成本相對(duì)優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)得更加明顯。2013年年底，國(guó)內(nèi)資金面的再次緊張也能夠很好解釋1月份進(jìn)口銅數(shù)據(jù)大幅增長(zhǎng)以及當(dāng)時(shí)出現(xiàn)的LME現(xiàn)貨升水的大幅走高。

 

　　顯然，當(dāng)融資銅加入“中國(guó)因素”隊(duì)伍，“中國(guó)因素”對(duì)全球銅市場(chǎng)及銅價(jià)的影響邏輯發(fā)生了明顯的變化。例如，本來(lái)國(guó)內(nèi)資金成本上升應(yīng)該會(huì)抑制中國(guó)的真實(shí)銅消費(fèi)需求，使得中國(guó)的銅進(jìn)口需求下降。但目前的情況顯然是相反的，中國(guó)進(jìn)口需求反而因?yàn)橘Y金成本的上升而增加。因此，學(xué)會(huì)品味“中國(guó)因素”的這種新變化，對(duì)于理解全球銅市場(chǎng)及銅價(jià)的波動(dòng)至關(guān)重要。

 

　　因此，把握未來(lái)一段時(shí)間中國(guó)銅進(jìn)口量的變化，需要我們重點(diǎn)關(guān)注兩個(gè)東西：其一是融資銅操作的成本。其核心主要包括貿(mào)易融資購(gòu)銅的資金成本和進(jìn)口價(jià)差損失；其二是貿(mào)易融資主體自身在國(guó)內(nèi)現(xiàn)有貨幣政策環(huán)境下的融資成本。

 

　　由于預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間國(guó)內(nèi)流動(dòng)性總體偏緊的格局難于改變，融資銅操作規(guī)?；?qū)⒏嗳Q于貿(mào)易融資購(gòu)銅的資金成本和滬倫銅兩市的價(jià)差結(jié)構(gòu)。滬倫銅市場(chǎng)的價(jià)差結(jié)構(gòu)受前期進(jìn)口量的大量增長(zhǎng)影響，國(guó)內(nèi)供需寬裕與國(guó)外供需偏緊格局將延續(xù)一段時(shí)間。除非國(guó)內(nèi)銅消費(fèi)出現(xiàn)明顯超預(yù)期的情況或者由于宏觀預(yù)期惡化導(dǎo)致價(jià)格大幅下跌，不然滬倫銅市場(chǎng)的價(jià)差結(jié)構(gòu)在未來(lái)一段時(shí)間將增加融資銅操作的總成本，從而對(duì)融資銅操作規(guī)模形成抑制。貿(mào)易融資購(gòu)銅的資金成本一定程度上取決于國(guó)外的資金成本變化以及我國(guó)對(duì)貿(mào)易融資的政策變化。